从价值的角度来看，投资股票是为了它的价值。所以，股票价值应该如何判断？
普通股的流动资产价值比固定资产的账面价值更重要。我们的讨论将归结为以下几点：
1.流动资产的价值通常是清算价值的粗略指标。
2.许多普通股的股票市值低于其流动资产的价值，因此也低于破产清算中可以变现的金额。
3.对许多股票人来说，长期以低于清算价值的价格交易是不合逻辑的。这说明：(1)对股票市场的判断存在严重偏差；或者(2)公司的管理政策存在重大问题；或者(3)股东对其资产的态度有问题。
一、清算价值的概念
我们将“清算价值”定义为企业所有者如果放弃所有权可以获得的补偿。他们可能会将整个业务出售给其他人，也可能只出售部分权益，继续关注业务的发展。或者，他们会耐心等待机会，逐步变现各种资产，以获得尽可能高的回报。这种清算在私营企业每天都在发生，但在公营企业中相对较少。公司的转卖价格通常远高于其清算价值，破产时必然会被拆分出售。然而，自愿退出无利可图的企业和谨慎清算大多发生在私营企业，而不是公共企业。
第二，资产的性质决定了其可变现值。
企业的资产负债表不提供资产的清算价值，但包含有用的线索。计算清算价值的第一个原则是：信任债务数据，但必须质疑资产数据。账簿中的所有负债都必须根据其面值从资产中扣除，资产的价值因其性质不同而应具体考虑。
第三，股票市场价格长期低于清算价值。
我们的第二个发现是，近年来，相当一部分普通股的市场价格远低于其清算价值。在经济危机中，这种情况所占比例最高。但在1926年至1929年的牛市中，这种现象并不少见。我们认为，这三年股票市场最大的特点是大量股票的交易价格低于其清算价值。在纽约股票证券交易所上市的工业企业中，超过40%的市场价格低于1932年某个时候的清算价值；相当多公司的股票甚至以低于其现金资产价值的价格出售。似乎典型的美国企业破产比持续经营更有价值。这些大企业的股东在金融市场上出售股票的收入远远少于破产清算的收入。
这种现象也出现在1937-1938年的经济衰退中，但规模较小。现有数据显示，1938年初，在纽约股票证券交易所上市的工业公司中，有20.5%的交易价格低于其流动资产净值。1938年底，股票的总体价格水平不再异常低，我们研究的648家公司中，有54家仍在以低于其流动资产净值的价格出售。
很重要的一点是要认识到，大量企业的交易价格只是在最近才低于流动资产的价值。1921年股市非常低迷的时候，遇到这种情况的工业企业并不多。显然，完全忽视资产负债表，只根据企业的损益表来评估股票的价格，直接导致了1932年这种不合理的现象。因此，没有当期收入的企业被认为价值较低，因此交易价格往往只是其可变现资产价值的一小部分。大多数卖家不知道自己的售价低于企业的清算价值。很多人即使知道价格低也是认可的，但因为他们认为既然企业不打算申请破产，清算价值根本不重要。
1.这种现象的逻辑重要性
我们的第三个发现是，股票价格低于清算价值的现象对股票市场、管理和
如果普通股继续以低于其清算价值的价格交易，那么要么股价被严重低估，要么企业应该被清算。
由此得出两个推论：
推论1:这么低的价格不禁要问股东：公司继续经营是否符合自身利益？
推论2:如此低的价格应该使管理层采取一切有效措施，纠正偏离企业内在价值的股价。他们应该检查现有的业务战略，并诚实地向股东提出继续经营的理由。
以上原则应该是不言而喻的。股票没有令人信服的经济理由继续以低于清算价值的价格出售。如果一家公司不如破产，那就应该清算。因此，无论如何，股票价格低于清算价值是不合理的。
2.上述原理的两种应用
在许多情况下，低于清算价值出售的股票和股票，非常便宜，因此值得购买。我们可以利用证券分析方法从中获利。但在其他情况下，股价低于清算价值，说明企业经营策略有问题，管理层应采取纠正措施。我们将在下面依次讨论它们。
3.股票作为潜在投资对象的吸引力。
这类普通股的总体盈利前景不容乐观。如果利润能持续稳定增长，股价显然不会那么低。反对买这种股票的理由是，公司利润可能会下降，甚至持续亏损，以至于公司资产耗尽，股票的内在价值最终低于买入价。不可否认，个别情况确实如此，但股价因经营状况改善而上涨的企业更多，包括：
1.提高企业盈利能力。可能的原因有：
A.行业整体情况有所改善。
B.公司有更好的运营模式，有的还换了管理。这些变化包括更高效的生产技术、新产品、放弃无利可图的产品线等等。
2.企业被出售或合并。相关企业可能会更好地利用这些资源，所以至少他们愿意付出清算的代价。
3.完全或部分清算。
四.商业环境改善的例子
1.行业整体情况有所好转。
在Pepperol的案例中，由于1932年6月30日财务报表中的巨额亏损，股价跌至17.5美元。后来纺织行业整体情况好转，公司每股盈利9美元，恢复分红。股价在1934年1月升至100美元，1936年达到14.5%。
9.75美元。
2.经营策略的改善
汉密尔顿毛纺公司因为本身的改进改善了财务状况。1928年以前的连续几年间，公司一直遭受大量亏损，1926年每股几乎亏损20美元，1927年每股亏损12美元。1927年底，其普通股市价为每股13美元，而公司当时的每股净流动资产为38.5美元。1928和1929年，公司管理层进行了调整，提出了新的经营策略，开发了新的产品，产品流程被部分优化。结果盈利大大增加，在之后的四年里，年均盈利约5.5美元/股，股价一年间就上涨到每股40美元。
3.出售或合并
怀特汽车的情况好转归功于并购。然而，其后来的发展却非同寻常。怀特汽车在1930—1932 年间亏损严重，管理层不得不寻找新的合作伙伴。斯塔贝克公司相信它可以把自己的资源与怀特公司的资源结合起来，实现共赢。怀特公司最吸引它的地方是拥有大量现金，所以，斯塔贝克公司1932年9月购买了怀特汽车公司的所有股票，每股的对价为：5美元现金；25美元斯塔贝克公司十年期债券，年息6%；1股价值约10美元的斯塔贝克公司普通股。
这样的购买条件，显然不是以怀特汽车当时不足每股7美元的市场价为依据的，而是基于其流动资产价值。怀特汽车的股价因此上升到每股27美元，后来达到约每股31.5美元。
4.完全清盘
莫霍克矿业公司是一个很好的案例，它通过完全清盘实现了大幅高于股票市值的现金收益。
1931年12月，该公司股价为每股11美元，普通股发行总量112000股，总计市值123万美元。管理层决定对企业清盘不久，1932至1934年总计支付常规和清盘股息每股28.5美元。事实上清算所得与其清算开始时的流动资产价值相当，是当时股票平均市值的2.5倍。
5.部分清盘
1929年9月，奥蒂斯公司为每股支付了4美元的特别股息，1930年通过部分清盘返还股本每股20美元，把股票的面值由100美元降为80美元。1931年4月，该股市场价为每股45美元；1932年4月，市场价为每股41美元。尽管在这期间股市总体价格水平从普遍高估转为大幅低估，公司还向股东派发了每股24美元的股息，且股价远高于1929年6月的价格水平。后来，该公司完全清盘，股东收益又增加了每股74美元，使得1929年6月后获得的总收益达到每股102美元。
北方管道公司于1928年按每股50美元退还股本，实施部分清算，这使得公司股价自1926至1928年间几乎翻倍。后来又每股返还了20美元，股东们总计获得了比在1925和1926年以低市价抛售股票所得还多的现金，同时保留了股权。
五、选择这类股票时应区别对待
这些以低于清算值交易的普通股代表了一大类价值被低估的证券。它们的市价与其实际情况不符，这意味着其中有些可以为我们提供获利的机会。但是，证券分析师在选择投资标的时应尽可能根据实际情况区别对待。他们会看好那些有望尽快发生上述有利转变的企业，或者那些能提供除流动资产外其他诱人的统计数据，比如令人满意的当期盈利和分红、过去平均盈利能力很高的公司。分析师应该远离那些流动资产迅速流失且无望改善的企业。
六、这种类型的好买卖
符合如下条件的公司股票是投资者喜欢的价廉物美的投资对象：（1）股价低于流动资产价值；（2）没有资产流失的危险；（3）在合理市价水平上，曾表现出优良的盈利能力。这类公司的价值确实被市场低估了，它们的股价早晚会反映它们的真实价值。低价购入这样的股票可以享有高度的安全性，本金遭受损失的可能性较小。
投资这些特价股需要注意当时的整体市场情况。比较奇怪的是，这种操作相对来说，在股价水平不是特别高也不是特别低的时候效果最好。在像1929年或1937年初那样明显过热的市场情况下购买这类“特价股票”并不划算，因为随之而来的价格下跌对所有上市公司都会造成打击，不管它们是否被低估或忽视。另一方面，当所有股票都非常便宜的时候，龙头公司的股票同样被低估，尽管那些不著名的公司股票价格更低，但投资龙头公司的效果更好。
代表整个企业的普通股不能比只对公司部分资产享有请求权的债券风险更高。债券、优先股或普通股不应比它代表的该公司所有财产价值更高。反之亦然，普通股不能比债券风险更高。因为股票代表的是公司的全部权益，债券的收益是固定而有限的，股东享有余下的所有经营成果。
我们通过研究1933年1月美国洗衣设备公司的股票论证了这个观点，那时该公司股票价格为每股7美元，也就是说整个公司的市值是430万美元。而该公司当时拥有400万美元现金、2100万美元的净流动资产、2700万美元的净有形资产，十年内平均利润超过300万美元。
华尔街认为美国洗衣设备公司的股票不安全，但是他们会毫不犹豫地接受该公司450万美元的债券。其理由是债券能按时还本付息，而40美分的分红没有保障。董事会必须依法偿还债券本息，所以他们一定会履约。但是否分红要看公司经营需要，所以有可能会取消分红。这里，华尔街混淆了暂时的持续收入和本金安全问题，普通股的股息并不能令股票更安全。
董事会只是把股东们自己的部分财产交给了他们；如果钱留在企业，它还是股东的财产。有一种错误的认识是：如果股东可以与债券所有者一样强制要求分红，他们的地位就会提高。宁可购买利率为5%或6%的债券，也不购买同一企业的股票以享有长期利益，这种行为是目光短浅的；但公众偏偏就会这样做。
不过，华尔街一直坚持这种不理性的观点，有时，事实会证明他们是对的。但在其他情况下，普通股股权不能使股票持有者享有私营业主的同等权利。这引领我们进入关于股价低于清算值股票的第二层讨论。
