我结合自己的学习和思考谈了如何理解价值投资。还有人说:还需要说这些吗?实际上,关于价值投资,他们已经说得够多了,巴菲特。但是,作为价值投资学习者,只有努力用自己的语言表达所学,才能逐渐加深理解,让知识真正成为自己的能力,这本身就是一个学习的过程。
在离家更近的地方,对于在小白投资来说,价值投资就是尽可能低地买一家好公司。然而,如果我们想进一步研究,我们需要引入两个概念:自由现金流的内在价值和贴现价值。从根本上讲,价值投资就是以低于内在价值的价格购买投资产品的过程。至于什么是投资产品,百度有解释。个人倾向于将能够持续产生自由现金流的项目称为价值投资者的投资产品,如股票,债券、A级、房地产等。一些投资产品,如黄金、郁金香花、普洱茶、兰花、古董、艺术品等,低价买入,高价卖出,也是可以盈利的。但这些投资产品不能持续产生自由现金流,不应作为价值投资的标的。
那么我们的问题就可以简化了:所谓价值投资就是以低于内在价值的价格购买能够持续产生自由现金流的投资产品的过程,其中内在价值就是投资产品自由现金流的折现价值。
分级基金份额是典型的价值投资标的。以3年级的A为例。买了这个产品以后,每年可以给银行一年利息加3%,大部分A级永远付利息。比如银行年利率是1.5%,那么3的A级每年给你4.5%的利息。A的面额是1元。如果能以0.8元的价格购买(即打八折),假设未来银行利率不变,那么年自由现金流为0.045元,年化收益率永远为0.045/0.8=5.625%。所谓自由现金流贴现值,是指如果我不买A级,而是把钱存在银行或长期国债中,每年都会产生一定的收益率,或者钱本身是以一定的利率向银行借款,而我投资产生的收益一定大于我的借款成本或无风险机会成本,所以未来每年产生的自由现金流必须以一定的贴现率折算到现在。这个贴现率是银行的无风险利率或长期贷款利率。目前银行五年以上的贷款利率是4.9%,我们大致可以取5%。年回报率为5.625%。扣除5%后,每年仍有0.625%的回报率,很划算。
其中:C为年收入,R为贴现率。在这个例子中,贴现值=0.045/0.05=0.9元。也就是说,A级的内在价值是0.9元,用0.8元买肯定是值得的。
以上A级为例谈价值投资。股票相对A级有三点不同,第一,A级大部分是可持续的,而股票没人敢说是可持续的。第二,A级的利息是固定的,而股票的收益率是不固定的,甚至可能亏损;第三,因为股票的风险比较高,贴现率应该比较大,而且风险越高,公司的贴现率越高,一般都在10%以上。因此,股票自由现金流的估计贴现值略有不同。一般来说,股票自由现金流的贴现值分为两部分。第一部分是业绩可以粗略预测的年份(比如10年以内)的自由现金流贴现值,第二部分是此后(比如10年以后)的永久年金贴现值。
其中:FCF为自由现金流,R为折现率,G为10年后的年化增长率(一般设定为3%)。其实这个公式只是一种思维方式。越是具有可持续性和垄断性的企业,其内在价值越高,而对于看不到三年后会发生什么的企业,其内在价值越低。正是因为股票的估值贴现值比较复杂,如果一个数字发生变化(比如R从10%变化到15%),贴现值会发生很大的变化,所以我不倾向于这样看内在价值。
那么什么更方便呢?回到前面的A级例子,我用面值、买价、年化收益率粗略算了一下是否划算。与股票,对应的是净资产、购买价格和净资产收益率,即PB和ROE。在上述A级的例子中,PB=0.8/1=0.8,ROE=4.5%,ROE/PB=5.625%。有人说:ROE /PB不就是PE的倒数吗?话虽如此,思维方式却大相径庭:光看PE就意味着按照企业目前的盈利能力,我的投资能收回多少年,简单粗暴。根据PB和ROE,首先要仔细辨别不同企业的PB质量,比如什么是真正的B?有多少B真正参与了ROE?其次,我这里说的ROE是对未来每年平均ROE的估计,不是当前财务报告中的ROE,而PE只是反映过去。也有人说:ROIC更科学。是的,但是我用ROE的时候,只是粗略估计未来的ROE,我会衡量这个ROE是哪个B产生的,有没有用财务杠杆。所以我觉得没必要用ROIC。
至于怎么算便宜货,如果用5%的折现率,那么ROE/PB大于5%,但显然这是风险很低的A级的折现率。对于股票,来说,这个贴现率应该设定在10%-15%,而股票,的风险越高,贴现率应该越高,例如20%。如果一个企业的ROE/PB低于10%,除非风险很小,否则不能算便宜。

发表评论

后才能评论