巴菲特曾经说过,如果只能选择一个指标来衡量一家公司的股票,他会选择净资产收益率(ROE),这个指标更多的是从长期的角度来看。股票的内在价值是公司未来自由现金流的折现,自由现金流的来源是公司的利润。

净资产收益率=归属于母公司的净利润/净资产(或每股净利润/每股净资产)。它衡量公司净资产的盈利能力,是代表公司质量的核心指标。无论是投资个股还是指数,都是投资者最常用的指数。我之前也写过ROE(链接如下:投资必须了解的指数——ROE)。本文的重点是梳理ROE中一些容易被误解的地方。

一、ROE要动态看,当下ROE不能代表未来ROE

有人说这是废话吗?当然,现在不能代表未来,但很多人在投资时只参考现在的静态ROE。认为ROE高的品种值得投资。从市场上公布的指数估值表来看,大多只公布了当前的ROE。

周期ROE波动大,那么非周期股会更稳定吗?就连堪称股王的贵州茅台的ROE也似乎波动很大,高的时候超过40%,低的时候不到20%。

当ROE高的时候,利润的增长也会导致pe的下降,这似乎是低价优质的理想目标。然而,我们不能忘记ROE的波动性,它在顶峰时必然会下降。高净资产收益率通常是不可持续的。如果我们在评估时没有考虑到这一点,很容易陷入高ROE的陷阱。然而,繁荣和衰落的最坏结果是“戴维斯双杀”,即利润和估值双双下降。

二、ROE对公司盈利的反映受到其他因素的影响

首先,不同的股利政策对ROE的影响很大。比如有一家公司,期初净资产100万元,期间净资产20万元。如果没有分红,期末净资产为120万,ROE=20/120=16.7%。如果全部分红,期末净资产=100万,ROE=20/100=20%。同一家公司盈利能力相同,但分红不同导致ROE发生重大变化。

其次,股权扩张对净资产收益率的影响。就是前面那家下半年增发30万股建新项目的公司,明年才会投产。此时ROE=20/130=15.4%,呈现明显下降。事实上,公司的盈利能力并没有改变。

再比如公司年初因为资金,的紧张局势获得了40万元的贷款,年底利润还是20%。虽然净资产收益率保持不变,资产负债率上升,但实际上,资产的盈利能力已经下降。

还有其他非经常性损益、财务洗澡等因素会影响ROE衡量公司盈利能力的有效性。根据杜邦分析,ROE的来源主要有三个:高毛利(如一些白酒公司)、高营业额(如沃尔玛、zara、优衣库等)。)和高负债(银行模式)。

多年来,即使ROE有所下降,银行的ROE依然稳定在10%以上。正是因为投资者对高杠杆导致的高ROE产生怀疑,担心银行坏账,银行的pb估值一直不高,目前整个银行业的pb只有0.79。

三、ROE和估值指标结合使用的问题

很多投资者喜欢结合pe和ROE来看股票或指数的估值,似乎认为ROE高的公司应该给高pe。Pe衡量的是相对于利润的价格,即单位利润的价格,ROE衡量的是利润,即单位净资产的利润。我们不能仅仅因为利润多就给出高的单位利润价格。两者没有直接关系,不应该成对使用。

如果有关系的话,也是因为ROE与企业未来的成长密切相关,未来的成长才是pe的决定性因素。假设未来平均净资产收益率为ROE,未来平均股息率为D,那么未来可持续增长率为ROE*(1-d)/[1-ROE*(1-d)]。然而,ROE并不能决定未来的增长,具体来说,它取决于股息率。即使ROE相同,不分红的公司和全部分红的公司成长性也会大不相同。

事实上,ROE和pb的配对使用更加科学合理。pb衡量的是单位净资产的价格,而ROE则是单位净资产的利润。显然,以更高的利润为更高的净资产定价是合乎逻辑的。当然,这里需要提醒的是,在观察pb和ROE的时候,也要考虑成长性。

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